Шпаргалка по "Финансовому менеджменту"

4. Политика стабильного уровня дивидендов преду­сматривает установление долгосрочного нормативного коэффициента дивидендных выплат по отношению к сумме прибыли (или норматива распределения прибыли на потребляемую и капитализируемую ее части). Преи­муществом этой политики является простота ее формиро­вания и тесная связь с размером формируемой прибыли. В то же время основным ее недостатком является неста­бильность размеров дивидендных выплат па акцию, опре­деляемая нестабильностью суммы формируемой прибыли. Эта нестабильность вызывает резкие перепады в рыноч­ной стоимости акций по отдельным периодам, что пре­пятствует максимизации рыночной стоимости предпри­ятия и процессе осуществления такой политики (она "сигнализирует" о высоком уровне риска хозяйственной деятельности данною предприятия). Даже при высоком уровне дивидендных выплат такая политика не привле­кает обычно инвесторов (акционеров), избегающих рис­ка. Только зрелые компании со стабильной прибылью могут позволить себе осуществление дивидендной поли­тики этого типа, если размер прибыли существенно варьи­рует в динамике, эта политика генерирует высокую угрозу банкротства.

5. Политика постоянного возрастания размера диви­дендов (осуществляемая под девизом — "никогда не сни­жай годовой дивиденд”) предусматривает стабильное воз­растание уровня дивидендных выплат в расчете на одну акцию. Возрастание дивидендов при осуществле­нии такой политики происходит, как правило, в твердо установленном проценте прироста к их размеру в предшест­вующем периоде (на этом принципе построена "Модель Гордона", определяющая рыночную стоимость акций таких компаний). Преимуществом та­кой политики является обеспечение высокой рыночной стоимости акций компании и формирование положитель­ного ее имиджа у потенциальных инвесторов при допол­нительных эмиссиях. Недостатком же этой политики является отсутствие гибкости в ее проведении и посто­янное подрастание финансовой напряженности — если темп роста коэффициента дивидендных выплат возраста­ет (т.е. если фонд дивидендных выплат растет быстрее, чем сумма прибыли), то инвестиционная активность предприятия сокращается, а коэффициенты финансовой устойчивости снижаются (при прочих равных условиях). Поэтому осуществление такой дивидендной политики могут позволить себе лишь реально процветающие ак­ционерные компании — если же эта политика не под­креплена постоянным ростом прибыли компании, то она представляет собой верный путь к ее банкротству.

30. Управленческие критерии определения дивидендов. Возможные формы расчетов по дивидендам.

далеко не все экономисты полагают выплату дивидендов обязательной для публичных компаний; в некоторых случаях она даже не считается желательной. Вот основные доводы противников выплаты дивидендов:

        дивидендная политика несущественна, т.к. инвесторы могут сами менять доходность, реструктуризируя свой портфель ценных бумаг так, чтобы это соответствовало их предпочтениям соотношения риска и доходности. Например, если инвестору нужен стабильный доход, он будет больше инвестировать в облигации с фиксированной доходностью, чем в акции с дивидендным доходом, величина которого может меняться. А уж если инвестор купил облигации, то дивидендная политика для него не важна;

        маленькие или нулевые дивидендные выплаты могут быть полезны для инвесторов, поскольку налогообложение дивидендов во многих странах выше, чем налог на доход с капитала, т.е. доход, который можно получить за счет увеличения стоимости акций на рынке. Фирма, которая реинвестирует прибыль, будет увеличивать свою стоимость и, следовательно, рыночную стоимость своих акций. Те, кто ратует за бездивидендную политику, считают, что лучше компании лишнюю наличность не "разбрасывать" в виде дивидендов, а направлять на новые проекты, либо на выкуп собственных акций, приобретение новых компаний или прибыльных активов, либо на реинвестирование в финансовые активы.

Сторонники регулярной выплаты дивидендов обосновывают свои позиции тем, что:

        дивиденды придают определенную уверенность в финансовом благополучии компании;

        дивиденды реальны, в отличие от цифр прибыли в годовом отчете, которые можно ловко подделать – это наглядно продемонстрировал ряд корпоративных скандалов последних лет. К тому же цифры прибыли иногда пересматриваются задним числом. Это приводит к переоценке стоимости акций на рынке в меньшую сторону, и в результате доход от капитала, который можно было бы реализовать, продав подорожавшие акции, тает, а то и превращается в убыток. А вот если акционер получил свои дивиденды, то этот доход у него никто не отнимет, даже если компания через неделю обанкротится. Кстати, до 1930х гг. американские корпорации не были обязаны публиковать свою финансовую отчетность, поэтому способность компании платить дивиденды была одним из немногих признаков, по которым можно было судить о ее финансовом здоровье;

        дивиденды позволяют получать доход от акций, не продавая их; доход же с капитала может быть реализован только при продаже акций по цене выше цены покупки;

        рано или поздно компания достигает таких размеров, когда реинвестирование прибыли в новые проекты, направленные на быстрый рост, уже неэффективно – рынок накладывает свои ограничения. Слишком большое количество накопленных нераспределенных средств может привести к нерациональному их использованию.

Это — доводы. А реальная жизнь упорно сопротивляется умным теоретикам – противникам дивидендов и показывает, что увеличение или уменьшение дивидендов обычно сильно влияет на цену акций компании. Если компания много лет стабильно платила дивиденды, то резкое уменьшение или невыплата дивидендов буквально может стать “корпоративным финансовым самоубийством”. Напротив, увеличение дивидендов или дополнительные выплаты будут хорошим стимулом для повышения цены акций. Оценка компаний, которые до определенного момента не имели дивидендной истории, обычно повышается, когда они объявляют о дивидендах. Иными словами, доход, который можно получить за счет перепродажи подорожавших акций, тоже немало зависит от выплачиваемых дивидендов.

21. Масштабы деятельности компании. Экономические выгоды и издержки слияний.

Рост масштаба деятельности

Рост масштаба бизнеса требует технологичного управления. То, что рождалось как предпринимательская инициатива, чтобы быть большим и устойчивым, должно стать единым организмом с мощным механизмом внутреннего развития.

Иногда бизнес перерастает своего создателя, а отход основателя от дел ведет к увеличению стоимости бизнеса. Возможны случаи, когда собственник растет вместе с бизнесом и становится эффективным представителем всех заинтересованных в бизнесе сторон. В любой ситуации внедрение технологий управления позволяет бизнесу сохранять баланс интересов при увеличении масштаба деятельности.

Дистанцирование собственника от управления, как правило, связано со сменой корпоративной культуры, поскольку власть, стиль управления и авторитет наемного менеджера и владельца бизнеса значительно отличаются. Тщательно подготовленный проект дистанцирования значительно повышает шансы устойчивого роста масштаба бизнеса. Частью проекта дистанцирования является внедрение инструментов контроля. Для собственника такое внедрение может означать переход от внезапных проверок к систематическим внутренним коммуникациям.

Рост масштаба связан с привлечением внешнего финансирования в различных формах. Для кредиторов и инвесторов качество управления является определяющим фактором в оценке рисков финансирования а следовательно и доступности, и стоимости капитала для бизнеса. В частности, наличие систематического внутреннего управленческого и финансового контроля во многом определяет качество управления для кредиторов и инвесторов как внешних стейкхолдеров.

Наряду с органическим ростом за счет внутренних ресурсов рост масштаба деятельности возможен за счет приобретения (поглощения) другого бизнеса. Такое развитие требует объединения систем управления различных до поглощения организаций. Это объединение может быть эффективным только при формализации систем управления: их описании, измерении и стандартизации.

Подходы к оценке эффективности слияний и поглощений

Существует ошибочное мнение, что любое приобретение фирмы из растущей отрасли или ее покупка по цене ниже балансовой стоимости всегда эффективны. Вместе с тем очевидно, что при оценке эффекта от такого вида реструктуризации компаний необходимо учитывать очень много факторов.

При покупке компании происходит инвестирование средств, следовательно, можно применять основные принципы принятия решений о долгосрочных вложениях. Однако оценка эффективности слияний или поглощений зачастую очень сложна, что связано со следующими моментами:

Для оценки эффективности сделки используются различные подходы. Очень часто анализ слияния или поглощения начинают с прогноза будущих потоков денежных средств компании, которую собираются присоединить. В такой прогноз включают любое увеличение доходов или снижение затрат, обусловленных сделкой, затем дисконтируют эти суммы и сравнивают полученный результат с ценой покупки. В этом случае ожидаемая чистая выгода рассчитывается как разница дисконтированного потока денежных средств приобретаемой компании, включая выгоды слияния или поглощения, и денежных средств, необходимых для осуществления этой сделки.

Рассмотренный выше подход не всегда дает объективные результаты. Даже хорошо подготовленный аналитик может допустить серьезные просчеты в оценке стоимости компании. Ожидаемая чистая выгода может оказаться положительной, но вовсе не потому, что данное слияние действительно эффективно, а лишь из-за того, что слишком оптимистично оцениваются будущие потоки денежных средств компании, которая выбрана в качестве мишени. С другой стороны, действительно выгодное слияние может и не состояться, если будет недооценен потенциал поглощаемой компании.

Целесообразнее сначала понять, почему две или несколько компаний, объединившись, будут стоить дороже, чем по отдельности; оценить возможные при этом экономические выгоды и издержки.

Экономические выгоды от слияния возникают только тогда, когда рыночная стоимость компании, созданной в результате слияния или поглощения, выше, чем сумма рыночных стоимостей образующих ее фирм до их объединения. Эти выгоды и представляют собой синергетический эффект, который в свою очередь всецело зависит от мотивов слияний и поглощений компаний. Расчет синергетического эффекта представляет собой одну из самых сложных задач при анализе эффективности слияний.

В ходе анализа эффекта от слияний и поглощений компаний также представляется целесообразным учитывать неизбежное завышение оценки стоимости компании в условиях конкуренции между потенциальными покупателями.

Слияния могут повысить эффективность объединившихся компаний, но они же могут и ухудшить результаты текущей производственной деятельности, усилить бремя бюрократии. Чаще всего достаточно сложно заранее оценить, насколько велики могут быть изменения, вызванные происходящим процессом. Но и результаты множества исследований по измерению чистого эффекта уже произведенных слияний и поглощений дают очень противоречивые, зачастую абсолютно противоположные выводы.

По данным Mergers & Acquisitions Journal 61% всех слияний и поглощений компаний не окупает вложенных в них средств. А исследование 300 слияний, происшедших за последние 10 лет, проведенное аудиторской компанией PricewaterhouseСoopers (PWC), показало, что 57% компаний, образовавшихся в результате слияния или поглощения, отстают по показателям своего развития от других аналогичных представителей данного рынка и вынуждены вновь разделяться на самостоятельные корпоративные единицы. На то существует ряд факторов:

Вместе с тем аналитические исследования имевших место слияний показывают интересные результаты: оказывается выгоднее продавать компанию, чем приобретать чужую. В большинстве случаев акционеры компаний, которые выступали продавцами в сделках по слиянию или поглощению, получили весьма существенные выгоды, а акционеры поглощающей компании выигрывали гораздо меньше. Это можно объяснить двумя причинами:

1. Во-первых, поглощающие компании, как правило, всегда крупнее, чем поглощаемые. В этом случае при равномерном распределении чистых выгод от слияния или поглощения между двумя компаниями акционеры каждой из них получат одинаковые прибыли в абсолютном исчислении, но в относительном, или процентном, выражении прибыли акционеров поглощаемой компании окажутся гораздо выше.

2. Во-вторых, существенно содействует этому процессу конкуренция между покупателями. Каждый следующий претендент на покупку компании стремится превзойти условия, выдвинутые предыдущим. При этом все большая часть выигрыша от предстоящей сделки слияния переходит к акционерам поглощаемой компании. В то же время менеджеры компании, которую собираются поглотить, могут предпринять ряд мер противозахватного характера, добиваясь, чтобы продажа их компании, если она и наступит, произошла по самой высокой из возможных в данных условиях цене.

Запомним: слияние следует проводить, если выгоды выше издержек. Выгоды — это разность между стоимостью новой объединенной компании и суммой стоимостей компаний до слияния, как независимых единиц.

Оценка издержек слияния, финансируемого за счет свободных денежных средств.

Слияние следует проводить, если выгоды выше издержек. Выгоды - это разность   между   стоимостью   новой   объединенной   компании   и   суммой стоимостей компаний до слияния, как независимых единиц.

Выгоды = РVАБ - (РVА + РVБ).

Издержки, возникшие в процессе слияния, представляют собой премию, или надбавку, которую покупатель платит за компанию сверх ее стоимости как отдельной экономической единицы. Проблема определения издержек в случае слияния с оплатой в денежной форме, а не в обмен на акции, решается просто. Однако надо иметь в виду, что если инвестор предвидит намерение компании А приобрести компанию Б, то рыночная стоимость акций компании Б не может служить адекватной мерой ее стоимости как независимой хозяйственной единицы. Поэтому, учитывая это обстоятельство, удобнее несколько изменить вышеуказанную формулу определения издержек слияния: