Шпаргалка по "Финансовому менеджменту"

1.        Диверсифицируемого, или несистематического риска, риска, т.е. риска, который присущ именно этой фирме. Поскольку это нетиповой риск, его можно элиминировать за счет диверсификации, т.е. включения в портфель случайно отобранных активов, изменяющихся в силу случайности отбора, разнонаправленно (так, инвестирование 1 млн.руб. в акции 10 случайно отобранных компаний менее рисково, чем в акции одной компании).

2.        недиверсифицируемого, или систематического рыночного риска, т.е. риска, который присущ рынку в целом. Этот риск неизбежен, он предопределен рынком как рисковой конструкцией, а потому его нельзя уменьшить за счет структурных преобразований.

Диверсифика́ция — мера разнообразия в совокупности. Чем больше разнообразие, тем больше диверсификация. Диверсификация — важная инвестиционная концепция. Диверсификация снижает риск инвестиционного портфеля, при этом чаще всего не снижая доходность.

Наибольший эффект от диверсификации достигается добавлением в инвестиционный портфель активов различных классов, отраслей, регионов таким образом, чтобы падение стоимости одного актива компенсировалось ростом другого.

Бета–коэффициент (бета) – это один из самых популярных параметров ценных бумаг на западных фондовых рынках. В теории портфеля он характеризует наклон «линии рынка капитала» (CML) как для отдельного актива, так и для портфеля в целом. Он показывает, насколько доходность рассматриваемого актива превышает среднюю доходность рынка, позволяет сравнивать активы между собой и формировать из них рыночный портфель. Бета-коэффициент является основой знаменитой линейной одно-индексной модели оптимизации портфеля, предложенной Шарпом . В то же время бета-коэффициенты отдельных активов таят в себе большие потенциальные возможности практического прогнозирования доходностей и спот-цен корпоративных ценных бумаг.

Вместе с тем, теории построения и использования бета-коэффициента зачастую вступают в противоречие с практикой фондового рынка. Такие противоречия особенно явно наблюдаются на российском фондовом рынке, который демонстрирует необычайно быструю динамику своей эволюции и, обладая уже почти всеми атрибутами развитых западных рынков, отличается от них своей «незавершенностью», нестабильностью и нестационарностью. Многие рыночные инструменты, разработанные для западного рынка и, казалось бы, хорошо понятные и исследованные, получают новое рождение и новый смысл на российском рынке. В полной мере это относится к бета-коэффициенту.

Если на Западе имеется множество аналитических агентств, которые готовят и распространяют информацию о значениях бета-коэффициентов для акций самых разных эмитентов, то в России бета-коэффициенты пока еще не были подробно исследованы даже теоретически, они не подсчитываются даже для «голубых фишек» и не используются в практике задач управления портфелем. Работы Гулого и др. были первой и пока единственной попыткой детально исследовать особенности бета-коэффициентов акций российских эмитентов. Авторы реализовали идеи Шарпа по практическому расчету бета-коэффициентов корпоративных ценных бумаг на основе временных рядов котировок этих бумаг на бирже. Они использовали данные за 1996 год и рассчитали бета-коэффициенты и сопутствующие параметры для 21 ценной бумаги, торгуемой в РТС. В качестве индекса, характеризующего состояние рынка, авторы использовали индекс РТС.

Текущая доходность акции с базой расчета в t дней определялась как

r(t) = P(t) / P(t-тау) – 1,

где P(t) - цена акции в день t.

Доходность рынка в целом мы определяли как

rm(t) = I(t) / I(t-тау) – 1,

где I(t) – значение индекса РТС в день t.

Бета-коэффициенты очень полезны для мониторинга российского рынка корпоративных ценных бумаг и необходимы дальнейшие исследования методик их расчета, интерпретации и практического использования.

12. Активное и пассивное управление портфелем

Выбор стратегии в значительной мере определяется типом управления. Выделяют два типа управления - активное и пассивное.

Активное управление предусматривает тщательный мониторинг рынка, оперативное приобретение финансовых инструментов, которые отвечают целям инвестирования, а также быстрое изменение структуры портфеля. Инвестор использует эту стратегию тогда, когда пытается получить доходность выше за среднерыночную. Стратегия активного управления нуждается в значительных расходах, потому что она связана с информационно-аналитической подготовкой решений, приобретением и разработкой собственного програмно-технического и методического обеспечения. Именно поэтому эту стратегию избирают только те инвесторы, которые имеют достаточный капитал и высокопрофессиональный персонал.

Пассивное управление характерно для консервативных и умеренно агрессивных инвесторов. Главными целями при пассивном управлении является защита вложений от инфляции и получения гарантированного дохода при минимальном уровне риска и низких расходах на управление. Этот тип управления предусматривает создание хорошо диверсифицированных портфелей ценных бумаг, для которых можно с высокой точностью рассчитать доходность, риск и ликвидность.

При пассивном управлении самой распространенной стратегией при инвестировании в акции есть стратегия «купил – и - держи». Особенность этой стратегии заключается в том, что ее эффективность зависит в значительной мере от уровня недооценки акций и избранного периода времени.

Другой распространенной стратегией пассивного управления выступает стратегия индексного фонда. Она базируется на том, что структура портфеля должна отображать движение избранного фондового индекса, который отражает состояние всего фондового рынка или отдельных его сегментов. Виды ценных бумаг и их часть определяют так же, как и при расчете индекса.

Таким образом, при формировании стратегии управления портфелем ценных бумаг инвестор должен руководствоваться основными принципами портфельного инвестирования такими как беспечность, доходность вложений, их рост и ликвидность.

13. Рискованные и безрисковые финансовые активы

История свидетельствует, что долгосрочные облигации – более рискованные инвестиции, чем инвестиции в краткосрочные казначейские векселя, и что инвестиции в акции характеризуются еще большей степенью риска. Иначе говоря, более рискованные инвестиции обеспечивают более высокий уровень средней доходности.

Самый простой и очевидный способ управления риском портфеля заключается в том, что часть портфеля инвестируется в краткосрочные казначейские векселя и другие надежные ценные бумаги денежного рынка, а другая часть – в рискованные активы. Это пример выбора, основанный на распределении активов (asset allocation), - выбора из широкого круга классов активов, а не из конкретных ценных бумаг каждого класса активов.

Обозначим портфель рискованных активов инвестора как P<, а безрисковый актив – как F. Предположим, что рискованный компонент совокупного портфеля инвестора включает два взаимных фонда: один из них инвестирует свои средства в акции, а другой – в долгосрочные облигации.

Рискованные активы

При распределении средств из рискованного портфеля (Р) в безрисковый актив относительные пропорции различных рискованных активов в этом рискованном портфеле остаются неизменными. Уменьшается относительный вес рискованного портфеля в целом в пользу безрисковых активов.

Вес рискованного портфеля Р в полном портфеле (complete portfolio), включающем как безрисковые, так и рискованные инвестиции, обозначим символом y; тогда вес фонда денежного рынка в Р составит y-1.

Безрисковые активы

Возможность взимать налоги и контролировать денежную эмиссию позволяет государству выпускать безрисковые долговые обязательства. Такая бездефолтная гарантия сама по себе недостаточна, чтобы обеспечить реальную безрисковость долговых обязательств, поскольку инфляция влияет на покупательную способность выручки, полученной от инвестирования в краткосрочные казначейские векселя. Единственным по-настоящему безрисковым активом была бы облигация, поступления от которой полностью индексировались в соответствии с ростом цен. Но даже в этом случае она обеспечивает инвестору гарантированную ставку доходности лишь в тогда, когда срок погашения такой облигации совпадает с периодом владения, который устраивает данного инвестора.

Несмотря на все эти оговорки, именно казначейские векселя принято считать безрисковым активом. Поскольку они представляют собой краткосрочные инвестиции, они довольно чувствительны к колебаниям процентной ставки. Инвестор может зафиксировать краткосрочную номинальную доходность, купив такой вексель и оставив его у себя до самого момента погашения. Любой инфляционной неопределенностью на протяжении нескольких недель (или даже месяцев) можно пренебречь в сравнении с неопределенностью рынка акций.

После формирования портфеля должна быть выработана схема (алгоритм) его последующей реструктуризации, т.е. переход от одних, например менее прибыльных, финансовых инструментов к другим, более прибыльным. Принцип ротации портфеля - недопущение длительного пребывания отдельных активов в портфеле, в первую очередь тех, чья доходность вызывает сомнения или невысока. Ротации подвергаются все типы портфелей, потому что одни ценные бумаги со временем погашаются, другие теряют свою ценность или аннулируется по различным причинам, изменяется финансовое положение эмитентов и пр.

Диверсификация - один из главных принципов управления портфелем. Цель диверсификации - уменьшение несистематических (коммерческих) рисков. Она означает распыление вложений между различными видами финансовых инструментов, эмитентами, отраслями и пр. Средства портфеля должны быть распылены между различными финансовыми объектами, свойства которых изменяются в противоположных направлениях. Это активы, коэффициенты корреляции между стоимостными величинами которых значительно меньше единицы или имеют отрицательное значение, т.е. при росте курсов одних активов курсы других падают. К таким парным финансовым инструментам относятся акции и облигации, банковские кредиты и государственные ценные бумаги, акции и золото, долгосрочные и краткосрочные активы, краткосрочные активы и корпоративные облигации.

14. Линия рынка капитала и линия рынка ц.б.

Линия рынка ценных бумаг - графическое изображение соотношения ожидаемого дохода по ценным бумагам и рыночного риска.

логика взаимосвязи входящих в модель САРМ показателей может быть продемонстрирована и объяснена с помощью графика, носящего название линии рынка ц.б. и отражающего линейную зависимость «доходность-риск» для конкретных ц.б. найдем взаимосвязь между ожидаемой доходностью (Ke) и риском ц.б. (r), т.е. построим функцию Ke = f  (r). Построение основывается на след.предпосылках: а) доходность ц.б. связана с присущим ей риском пропорционально; б) риск характеризуется показателем бета; в)средней ц.б., т.е. бумаге, имеющей среднерыночные значения риска и доходности (или рыночному портфелю), соответствуют β=1 и доходность Km; г)имеются безрисковые ц.б. со ставкой Krf и β = 0.

Предположим, что искомая зависимость линейна. Тогда мы имеем две точки координатами (0, Krf) и (1, Km). Из курса геометрии известно, что уравнение прямой, проходящей через точки (х1, у1) и (х 2 , у 2), задается формулой

Х – Х1/Х2 – Х1 = У – У1/У2 – У1.

Подставляя в формулу исходные данные, получим модель линии рынка ц.б.

Обобщением понятия Линия ц.б. является Линия рынка капитала, отражающая зависимость Доходность-Риск для эффективных портфелей, кот.как правило, сочетают безрисковые и рисковые портфели.

Линия рынка капитала - линия, каждая точка которой определяется соотношением безрискового актива и рыночного портфеля. Ее можно использовать для сравнительного анализа потфельных инвестиций.

15. Арбитражная модель оценки требуемой доходности.

Арбитражная теория Росса2 (arbitrage theory - ART) утверждает, что доходность акции зависит частично от макроэкономических факторов и частично от факторов, влияющих на специфический (диверсифицируемый) риск. Равновесная модель САРМ объясняет различие ожидаемых доходностей акций ki. различной чувствительностью к доходности рыночного портфеля, т.е. различием β-коэффициентов. Арбитражная теория Росса также ставит цель объяснить различие ожидаемых доходностей по акциям в ситуации равновесия. Отличие от САРМ заключается в предположении о связи доходности с некоторым количеством факторов. Доходность рыночного портфеля (как в САРМ) может быть одним из факторов.

Арбитражная теория — это альтернатива САРМ, где доходность акции является линейной функцией одного общего фактора — доходности рыночного портфеля. Идея компенсации большего риска по сравнению с безрисковыми активами остается неизменной.

Если есть безрисковый вариант займа и инвестирования (этот вариант обеспечивает доходность или стоимость капитала при займе денег в размере kf), то: 1) за больший риск инвесторы требуют большую доходность; 2) получение повышенной доходности означает наличие факторов риска.

Инвесторы на рынке стремятся увеличить доходность портфелей без увеличения риска. Такая возможность может быть реализована через арбитражный портфель, т.е. формирование портфеля путем одновременой продажи акций по относительно высокой цене и покупки этих же акций в другом месте по относительно низкой цене. Такая операция позволит инвестору, не вкладывая средства, получить безрисковый доход.

Арбитражные возможности появляются, если по акциям или портфелям с одинаковой чувствительностью к факторам ожидается различная доходность. Инвесторы устремляются к получению безрискового дохода, и возможность арбитража исчерпывается. Таким образом, в равновесии акции и портфели с одинаковой чувствительностью к факторам имеют одинаковые значения ожидаемой доходности (с поправкой на специфический риск).

Преимуществом АРМ является меньшее число предположений о поведении инвестора на рынке по сравнению с САРМ. Кроме того, существуют многопериодные модификации АРМ, в то время как САРМ однопериодная модель.

Часто для представления арбитражной модели используется версия с премиями за факторный риск:

Арбитражная модель не определяет конкретное число факторов и их значимость для данной акции, так как для каждой акции значимыми будут свои факторы.

Факторами могут быть фондовый индекс (как в САРМ рыночный портфель), валовой национальный продукт, цены на энергоносители, процентная ставка и др. Ряд исследований выявил наиболее значимые факторы. Например, расчеты по американскому рынку выявили в числе значимых макроэкономических факторов такие, как изменения в отраслевом производстве, инфляция, индивидуальное потребление,предложение денег и процентная ставка

Агентство Salomon Brothers при оценках по многофакторной модели включает в рассмотрение пять факторов: инфляцию, темп роста валового национального продукта (ВНП), процентную ставку, индекс изменения цен на нефть, темп роста расходов на оборону.

Обобщенно можно выделить три группы факторов, обязательно включаемых в арбитражную модель:

1) показатели общей экономической активности (это может быть темп роста

промышленного производства, темп роста усредненных продаж, темп роста ВНП);

2) показатели, отражающие инфляцию;