Акционерное право. Правовое регулирование организации и деятельности акционерных обществ и объединений

Одной из известных дивидендных  моделей является формула:

P = [D + r/p(E - D)]/p

где Р - рыночная цена акции; D - дивиденды  в расчете на одну акцию; Е - прибыль  на акцию; r - рентабельность инвестиций; р - рыночный уровень капитализации.

Когда r > р, то рыночная цена акции  достигает максимального значения при D = 0, то есть при нулевом дивидендном  выходе.

В этом случае

Pp = rЕ/p > Е.

Когда r = р, рыночная цена акции не зависит от дивидендного выхода. В  этом случае при любом дивидендном  выходе Рр = Е, то есть капитализация  рыночной стоимости акции равна  прибыли на акцию. При этом выгода акционеров не зависит от варианта распределения прибыли: получат  ли они дивиденды или реинвестируют  прибыль.

Когда r < р, величина (r/р)Е < Е и  становится невыгодным реинвестирование прибыли. В данном случае благополучие акционеров будет выше, если всю  чистую прибыль распределить в форме  дивидендов. При этом Рр = D.

Таким образом, при рассмотрении дивидендов как пассивного остатка, определяющегося  только наличием выгодных инвестиционных предложений, для инвесторов, кроме  выгоды, не существует различия между  выплатой компанией дивидендов и  накоплением ею нераспределенной прибыли. Если инвестиционные проекты обещают  уровень рентабельности, превышающий  рыночный уровень капитализации, инвесторы  могут предпочесть вариант накопления прибыли. Если ожидаемая рентабельность инвестиций равна необходимой, то, с  точки зрения инвестора, ни один из вариантов не имеет преимущества. Напротив, если бы ожидаемая прибыль  от инвестиционного проекта не обеспечивала необходимый уровень рентабельности, инвесторы предпочли бы выплату  дивидендов. Предположительно, что  если компания может получить в результате реализации инвестиционных проектов прибыль, превышающую рыночный уровень капитализации, то инвесторы готовы предоставить ей возможность расходовать на инвестиционные цели столько, сколько необходимо для  финансирования всех проектов.

Однако такой подход к формированию дивидендной политики не всегда оправдан. Во-первых, не учитывается комплексность  влияния дивидендной и инвестиционной политики на мотивацию деятельности акционеров и работников предприятия. Во-вторых, инвесторам, как правило, не все равно, получают они свой доход  с инвестиций в форме дивидендов или в форме повышения курса  акций.

1. Мотивообразующая роль  дивидендов

В компаниях, персонал которых (рабочие, специалисты и менеджеры) владеет  акциями своих компаний, дивиденды  способствуют усилению мотивации высококачественного  производительного труда, мотивации  инженерного творчества и поддержки  нововведений, хозяйственной мотивации  в организации производства и  труда, мотивации предпринимательства  и предпринимательского поведения. В результате этого прибыль, получаемая компанией, зависит не только от научно-технического уровня производства, но и от выплаты  дивидендов.

В рассмотренной ранее дивидендной  модели предполагается, что прибыль  на акцию Е не зависит от выплаты  дивидендов D. Однако это справедливо  лишь для компаний, в которых доля персонала в акционерном капитале незначительна.

При значительной доле персонала в  акционерном капитале прибыль на акцию зависит от выплаты дивидендов (Е = E(D)).

Комплексный характер влияния факторов дивидендной политики на эффективность  производства наиболее ярко проявляется  во взаимосвязи мотивации труда  и темпов научно-технического развития производства. Под влиянием научно-технического развития производства в акционерном  обществе будут складываться самоорганизующийся механизм внутренней мотивации высококачественного  производительного труда и самоорганизующийся акционерный механизм роста и  развития производства. Усиление внутренней мотивации сопровождается усилением  творческой активности участников процесса научно-технического развития (ученых, конструкторов, технологов), а также  включением непосредственных участников производственного процесса (специалистов, мастеров, рабочих) в процесс технического развития, что является необходимым  условием непрерывности развития производства. На новом витке технического развития достигаются повышение качественных результатов труда и его интеллектуализация, ведущие вновь к усилению внутренней мотивации.

Повышение научно-технического уровня производственного процесса позволяет  повысить прибыльность {рентабельность акционерного капитала), что усиливает  позиции твердого ядра акционеров, позволяя ему реинвестировать полученную прибыль в дальнейшее развитие и  увеличивать абсолютные выплаты  по дивидендам.

2. Предпочтительность дивидендов  в условиях неопределенности

Так как дивиденды относятся  к разновидности текущего дохода, а перспектива получения дохода на капитал отодвинута далеко в будущее, инвесторов компаний, выплачивающих  дивиденды, проблема неопределенности беспокоит меньше, чем инвесторов компаний, не производящих выплат. Если инвесторы предпочитают раннее разрешение неопределенности, они будут готовы при прочих равных условиях заплатить  более высокую цену за акции, дающие право на получение большего текущего дивиденда.

3. Дифференциация ставок  налога на доход физических  и юридических лиц с капитала  и на дивидендный доход

Если, например, ставка налога на доход  с капитала ниже, чем ставка налога на дивидендный доход, инвесторам, возможно, выгоднее отказаться от дивидендов в  пользу накопления прибыли.

4. Издержки, связанные с  размещением ценных бумаг

Взгляд на дивидендный выход  как на пассивный финансовый инструмент основан на идее, что в соответствии с инвестиционной политикой компании средства, выплачиваемые в форме  дивидендов, должны восполняться средствами, поступающими из внешних источников финансирования. Размещение ценных бумаг  компании связано с существенными  издержками, что благоприятствует принятию компанией решения об увеличении объема накоплений.

6.4 Какими критериями определяется дивидендная политика?

При разработке дивидендной политики многие зарубежные компании принимают  во внимание ряд критериев. Наиболее распространенными являются следующие  критерии:

1. Потребность средств для компании. Если нет изменений в дивидендных  ставках, задача заключается в  определении возможных потоков  средств и возможного их состояния:  определяется, останутся ли в  запасе средства после удовлетворения  всех потребностей компании в  них, включая прибыльные инвестиционные  проекты. В этом отношении фирма  должна спрогнозировать свое  развитие на разумное число лет для того, чтобы сгладить случайные отклонения. Способность фирмы поддерживать стабильный уровень дивидендов должна быть проанализирована в связи с вероятным распределением будущих потоков денежных средств.

2. Ликвидность. Этот критерий  характеризует способность активов  превращаться в деньги с небольшой  уступкой в цене. В качестве  показателей ликвидности используются  коэффициент покрытия и коэффициент  ликвидности:

Коэффициент покрытия = оборотные  средства (текущие активы)/краткосрочная  кредиторская задолженность

Коэффициент ликвидности = (оборотные  средства - запасы)/краткосрочная кредиторская задолженность

Коэффициент ликвидности считается  более строгим показателем, поскольку  характеризует отношение суммы  денежных средств, рыночной стоимости  ценных бумаг и дебиторскои задолженности  к краткосрочной кредиторской задолженности.

Ликвидность компании является основным критерием для принятия решений  по выплате дивидендов. Так как  дивиденды представляют собой отток  средств, то чем больше кассовый остаток  и общая ликвидность компании, тем выше ее способность выплачивать  дивиденды. Растущая и высокодоходная компания может и не быть ликвидной, ибо ее средства могут быть связаны  в основных фондах и оборотных  средствах. Поскольку руководство  такой компании обычно стремится  поддерживать некоторый запас ликвидности  для того, чтобы обеспечить гибкость и защиту от неопределенности, оно  неохотно идет на риск уменьшения этого  запаса ради выплаты больших дивидендов. Ликвидность компании определяется ее инвестиционными решениями и  решениями о финансировании. Инвестиционное решение - это решение о степени  расширения активов и потребности  компании в средствах; решение о  финансировании - определение источника  средств для покрытия этой потребности.

3. Возможности использования заемных  средств. Ликвидность - это не  единственный способ обеспечения  гибкости и защиты компании  от неопределенности. Если у компании  есть возможность быстро получить  кредит или выйти на рынок  капитала с облигациями, она  может быть достаточно гибкой. Чем крупнее компания и чем  она авторитетнее, тем проще для  нее доступ на рынок капитала. Чем больше возможностей привлечь  заемные средства у фирмы, тем  большей гибкостью она обладает  и тем шире ее возможности  по выплате дивидендов. Если есть  доступ к заемным средствам,  руководство должно меньше беспокоиться  о влиянии, которое оказывает  выплата наличных дивидендов  на ликвидность фирмы.

4. Возможность потери контроля. Если компания выплачивает большие  дивиденды, через некоторое время  она может столкнуться с необходимостью  увеличить капитал, продав свои  акции для того, чтобы финансировать  выгодные инвестиционные проекты.  Создается угроза потери контроля  со стороны группировки, владеющей  контрольным пакетом акций, если  его держатели не имеют возможности  или не хотят участвовать в  новой подписке на акции.

Однако если за компанией внимательно  наблюдают конкуренты или частные  лица, то низкие дивиденды могут  сыграть им на руку. Конкуренты могут  оказаться в состоянии убедить  акционеров в том, что компания не обеспечивает максимизацию их благосостояния и что они, конкуренты, могут справиться с этой задачей лучше. Следовательно, компании, которые рискуют потерять свой контрольный пакет, могут увеличить  показатель дивидендного выхода в угоду  своим акционерам.

5. Ограничения со стороны заимодавцев.  Чтобы сохранить возможность  компании обслуживать задолженность,  заимодавец в договоре о займе  может предусматривать ограничения  на выплату дивидендов. Иногда  руководству компании выгодно  такое ограничение, так как  в этом случае ему не приходится  оправдываться перед акционерами  в накоплении прибыли в ущерб  текущим доходам акционеров.

6. Стабильность дивидендов. Помимо  показателя дивидендного выхода, инвесторов интересует стабильность  дивидендов, характеризующаяся устойчивой  связью между колебаниями дивидендов  и линией тренда их изменений.  При прочих равных условиях  цена акции будет выше, если  она обеспечивает получение стабильного  дивиденда на протяжении некоторого  периода, чем если она дает  право на получение фиксированного  процента прибыли компании. Стабильность  дивидендов создает информационный  эффект. Когда прибыль падает, а  компания не снижает дивидендные  ставки, фондовый рынок относится  к ее акциям с большим доверием, нежели в том случае, когда  дивидендные ставки были бы  снижены. Стабильные дивиденды  могут отражать тот факт, что  мнение руководства о будущем  компании гораздо выше, чем можно  предположить, основываясь на данных  о снижении прибыли.

7. Использование плановых показателей  дивидендного выхода. Многие зарубежные  компании следуют политике установления  плановых показателей дивидендного  выхода в долгосрочном периоде.  При этом дивиденды изменяются  с некоторым лагом по отношению  к изменению прибыли. Когда  прибыль растет и достигает  нового уровня, компания увеличивает  дивиденды только в том случае, когда она считает, что сможет  поддерживать существующий рост  прибыли. Компании также неохотно  сокращают абсолютный объем наличных  дивидендных выплат.

8. Выплата дополнительных дивидендов. В период процветания компании  объявляют о выплате дополнительных  дивидендов сверх регулярных  квартальных или полугодовых  дивидендов. Объявляя о выплате  дополнительных дивидендов, компания  предупреждает инвестора о том,  что эти дивиденды не имеют  отношения к изменениям установленной  ставки. Такая политика целесообразна,  в частности, для компаний, уровень  прибыли которых в силу специфики  бизнеса постоянно колеблется. Использование  дополнительных дивидендов позволяет  компании поддерживать ставку  обычных дивидендов на стабильном  уровне и в то же время  поощрять акционеров дополнительными  выплатами в периоды процветания.

9. Выплата дивидендов в форме  дополнительных акций. Такие дивиденды  представляют собой рекапитализацию  компании; пропорции соотношений  вложений разных акционеров остаются  неизменными.

С точки зрения инвесторов, выплата  дивидендов акциями может быть для  них предпочтительной по ряду соображений. Во-первых, они могут продать их, сохранив свой исходный пакет. Но это, скорее всего, дает лишь благоприятный  психологический эффект, так как  с выплатой дивидендов акциями рыночная цена акций уменьшится пропорционально  увеличению их количества, поскольку  величина капитала компании при этом не меняется. Во-вторых, в ряде случаев  компании сохраняют процент дивидендного выхода и выплата дивидендов акциями  приводит в последующем к увеличению суммы дивидендов.

10. Использование инструмента дробления  акций. Дробление предполагает  увеличение количества акций  посредством уменьшения их номинала. Например, дробление акций в отношении  2:1 означает, что номинал акции  уменьшается в 2 раза. Дробление  акций обычно применяется, когда  компания хочет добиться значительного  уменьшения рыночной стоимости  акций. Главная цель дробления  акций - привлечение новых инвесторов.