_Долговая политика: планирование заимствований, управление структурой заимствований

• Уровень рентабельности операционной деятельности. При большом значении данного показателя кредитный рейтинг  субъекта хозяйствования повышается, и он расширяет потенциал возможного использования заемных источников финансирования. Однако в условиях практической деятельности данный потенциал зачастую остается невостребованным по причине того, что при большом значении уровня рентабельности у субъекта хозяйствования есть возможность удовлетворять дополнительную потребность в капитале посредством более высокого уровня капитализации полученной прибыли. В данном случае собственники отдают предпочтение инвестированию полученной прибыли в собственную фирму, которая обеспечивает высокий уровень отдачи капитала, а это при прочих равных условиях делает меньше удельный вес использования заемного капитала.

• Коэффициент операционного  левериджа. Рост прибыли субъекта хозяйствования вызван совместным проявлением эффектов операционного и финансового левериджа. Согласно этому, субъекты с возрастающим объемом реализации продукции, но при этом которые имеют по причине отраслевых особенностей ее производства невысокий коэффициент операционного левериджа, могут в значительно большей степени (при прочих равных условиях) увеличивать коэффициент финансового левериджа, т.е. использовать больший удельный вес заемных источников финансирования в общей его сумме.

• Отношение кредиторов к субъекту хозяйствования. Как правило, кредиторы при проведении оценки кредитного рейтинга фирмы руководствуется собственными критериями, которые иногда не совпадают с критериями оценки собственной кредитоспособности субъектом хозяйствования. В некоторых случаях, несмотря на значительную финансовую устойчивость субъекта хозяйствования, кредиторы могут руководствоваться и другими критериями, которые формируют негативный имидж фирмы, а соответственно делают ниже и его кредитный рейтинг. Это оказывает соответствующее отрицательное воздействие на возможность привлечения субъектом хозяйствования заемных источников финансирования, делает ниже его финансовую гибкость, т.е. возможность оперативно формировать капитал посредством внешних источников.

• Уровень налогообложения  прибыли субъекта хозяйствования. В  условиях небольших ставок налогообложения прибыли или использования хозяйствующим субъектом льгот по уплате налога на прибыль, разница в стоимости собственного и заемного капитала, которые привлекаются из внешних источников, снижается [16, с.133]. Это вызвано тем, что эффект налогового корректора при использовании заемных источников финансирования снижается. В данных условиях самым предпочтительным выступает формирование капитала из внешних источников посредством эмиссии акций (привлечения дополнительных сумм паевого капитала). При этом же при достаточно большой ставке налога на прибыль сильно повышается эффективность привлечения заемного капитала.

• Финансовый менталитет учредителей субъекта хозяйствования и его управляющего звена. Неприятие  высоких степеней рисков формирует  консервативный подход учредителей и управленцев к финансовому обеспечению развития субъекта хозяйствования, при котором в качестве его основы выступают собственные источники финансирования. И наоборот, стремление к получению большой суммы прибыли на собственный капитал, вне зависимости от высокого уровня рисков, образует агрессивный подход к финансовому обеспечению развития субъекта хозяйствования, при котором заемные источники применяют в максимально возможной сумме.

• Уровень концентрации собственных средств. Для того чтобы сохранить финансовый контроль за управлением субъектом хозяйствования (контрольный пакет акций или контрольный объем паевого вклада), владельцам его не хочется привлекать дополнительные собственные средства из внешних источников, даже, вне зависимости от имеющихся благоприятных к этому предпосылок. Задача сохранения финансового контроля за управлением фирмой в данном случае выступает критерием формирования дополнительного капитала посредством заемных источников. С учетом данных факторов управление структурой капитала в фирме сводится к двум основным направлениям - 1) определению оптимальных для данного субъекта хозяйствования пропорций использования собственных и заемных источников; 2) обеспечению привлечения в субъект хозяйствования необходимых видов и размеров капитала с целью достижения расчетных показателей его структуры.

3. Оптимизация структуры  капитала субъекта хозяйствования  по критерию максимизации размера рентабельности финансовых ресурсов. С целью произведения данных оптимизационных расчетов используют механизм финансового левериджа.

4. Оптимизация структуры  капитала субъекта хозяйствования  по критерию минимизации стоимости данного капитала. Процесс данной оптимизации базируется на предварительной диагностике стоимости собственного и заемного капитала при разных условиях их привлечения и проведении множества вариантов расчетов средневзвешенной стоимости капитала.

5. Оптимизация структуры капитала субъекта хозяйствования по критерию минимизации уровня финансовых рисков. Принятие в учет фактора риска в ходе управления капиталом субъекта хозяйствования сопровождается подготовкой почти всех решений управленческого характера. Концепция учета фактора риска заключается в объективной диагностике его уровня с целью обеспечения образования нужного уровня доходности операций финансового характера, которые связаны с применением капитала, и разработки системы мероприятий, которые ведут к минимизации его негативных финансовых последствий для хозяйственной деятельности субъекта.

6. Образование показателя целевой структуры капитала субъекта хозяйствования. Процесс оптимизации предполагает установление целевой структуры капитала. Под целевой структурой капитала понимают соотношение собственных и заемных источников финансирования субъекта хозяйствования, которое предоставляет возможность в полной степени обеспечить достижение избранного критерия ее оптимизации. Конкретная целевая структура капитала предоставляет возможность обеспечить необходимый размер доходности и риска в деятельности субъекта хозяйствования, делает меньше средневзвешенную его стоимость или повышает рыночную стоимость субъекта хозяйствования. Показатель целевой структуры капитала хозяйствующего субъекта отражает финансовую идеологию его учредителей или управленческого персонала и входит в совокупность стратегических целевых нормативов его развития.

3. Финансовый  леверидж – показатель оценки  эффективности использования заемного  капитала

В современных условиях хозяйствования на практике эффективность  использования заемных источников финансирования организации экономистами-финансистами оценивается при помощи финансового левериджа.

Финансовый рычаг (финансовый леверидж) представляет собой отношение заемных источников финансирования субъекта хозяйствования к собственным источникам, он отражает его устойчивость. Чем меньше уровень финансового рычага, тем более устойчивым будет его положение. С другой стороны, заемные источники финансирования позволяют повысить коэффициент рентабельности собственных средств, т.е. получить дополнительную прибыль на собственный капитал [19, с.241].

Одна из важнейших  задач образования капитала субъекта хозяйствования в рыночных условиях - оптимизация его структуры на основе заданного уровня доходности капитала и риска – может быть реализована при помощи различных методов. В качестве одного из ведущих механизмов реализации данной задачи выступает финансовый леверидж.

Финансовый леверидж показывает использование субъектом  хозяйствования заемных источников инансирования, которое воздействует на изменение коэффициента рентабельности собственных средств. Иными словами, финансовый леверидж выступает объективным фактором, который возникает с появлением заемных средств в объеме используемого субъектом хозяйствования капитала, который дает возможность ему получать дополнительную сумму прибыли на собственный капитал.

Показатель, который отражает уровень дополнительно генерируемой прибыли на собственный капитал при различном удельном весе использования заемного капитала, называют эффектом финансового левериджа. Его определяют по следующей формуле:

                    ЭФЛ = (1-С_НП)*(КВР_А-ПК)*ЗК/СК,                                    (1)

где ЭФЛ - эффект финансового  левериджа, который заключается  в приросте  коэффициента рентабельности собственного капитала, %;

С_НП - ставка налога на прибыль в виде десятичной дроби;

     КВР_А - коэффициент валовой рентабельности активов (отношение валовой прибыли к средней стоимости активов), %;

         ПК - средний размер процентов  за кредит, которые уплачиваются  субъектом хозяйствования за использование заемных средств, %;

         ЗК - средняя сумма используемых  субъектом хозяйствования заемных  средств;

         СК - средняя сумма собственного  капитала субъекта хозяйствования [8, с.159].

В представленной формуле  можно рассмотреть три основные составляющие:

1) Налоговый корректор  финансового левериджа (1 - Снп), который отражает, в какой мере проявляется эффект финансового левериджа в связи с различным уровнем налогообложения прибыли.

2) Дифференциал финансового  левериджа (КВРа - ПК), который отражает разницу между коэффициентом валовой рентабельности активов и средним размером процента по кредиту.

3) Коэффициент финансового  левериджа (ЗК/СК), который отражает  сумму заемных источников финансирования, которые используются субъектом  хозяйствования, в расчете на единицу собственных средств.

Выделение данных составляющих дает возможность целенаправленно управлять эффектом финансового левериджа в процессе финансовой деятельности субъекта хозяйствования.

Налоговый корректор  финансового левериджа практически не зависит от деятельности хозяйствующего субъекта, потому что ставка налога на прибыль определяется законодательством. Одновременно с этим, в ходе управления финансовым левериджем дифференцированный налоговый корректор можно использовать в таких случаях:

а) если по разным видам  деятельности субъекта хозяйствования определены дифференцированные ставки налогообложения прибыли;

б) если по отдельным видам  деятельности субъектом хозяйствования используются налоговые льготы по прибыли;

в) если отдельные дочерние структуры субъекта хозяйствования ведут свою деятельность в свободных экономических зонах своего государства, где действует льготный режим налогообложения прибыли;

г) если отдельные дочерние структуры субъекта хозяйствования ведут свою деятельность в государствах с более низким уровнем налогообложения прибыли [6, с.201].

В указанных случаях, влияя на отраслевую или региональную структуру производства (а соответственно и на состав прибыли по уровню ее налогообложения), можно уменьшив среднюю ставку налогообложения прибыли, увеличить влияние налогового корректора финансового левериджа на его эффект (при прочих равных условиях).

Дифференциал финансового  левериджа выступает основным условием, который формирует положительный  эффект финансового левериджа. Данный эффект проявляется только тогда, если уровень валовой прибыли, которая генерируется активами субъекта хозяйствования, превышает средний размер процента за используемый кредит (куда входит не только его прямая ставка, но и иные удельные затраты по его привлечению, страхованию и обслуживанию), т.е. если дифференциал финансового левериджа будет положительной величиной. Чем больше положительное значение дифференциала финансового левериджа, тем выше при прочих равных условиях будет его эффект.

По причине высокой  динамичности данного показателя он требует постоянного мониторинга  в ход управления эффектом финансового  левериджа. Данный динамизм обусловлен действием ряда факторов.

Прежде всего, в период ухудшения конъюнктуры финансового рынка (в первую очередь, снижения объема предложения на нем свободного капитала) стоимость заемного капитала может резко увеличиться, при этом превысив уровень валовой прибыли, которая генерируется активами субъекта хозяйствования.

Помимо этого, уменьшение финансовой устойчивости субъекта хозяйствования в процессе увеличения доли используемых заемных источников приводит к повышению риска его банкротства, а это вынуждает кредиторов повышать уровень ставки процента за кредит с учетом включения в нее премии за дополнительный финансовый риск. При некотором уровне данного риска (а соответственно и уровне общей ставки процента за кредит) дифференциал финансового левериджа может быть сведен к нулю (при котором применение заемных источников не даст прироста рентабельности собственного капитала) и даже будет иметь отрицательную величину (при которой рентабельность собственного капитала уменьшится, потому что часть чистой прибыли, которая генерируется собственным капиталом, будет уходить на обслуживание используемых заемных средств по высоким ставкам процента).

Наконец, в период ухудшения  конъюнктуры товарного рынка снижается объем продажи продукции, а соответственно и размер валовой прибыли субъекта хозяйствования от операционной деятельности. В данных условиях отрицательный размера дифференциала финансового левериджа может быть сформирован даже при неизменных ставках процента за кредит за счет уменьшения коэффициента валовой рентабельности активов субъекта хозяйствования.